别急着给恒运昌饱读掌，它招股书里的风险章节开云体育，读下来像一份“若何把我方玩崩的讲明书”。

这家公司三年收入翻三倍、利润翻六倍，看似征象，但只有阻隔数字，你会发现它每一步齐踩在刀尖上。

最忽闪的——客户汇注

2024年，第一大客户拓荆科技孝敬了63%的收入，前五大客户悉数90.6%。

换句话说，恒运昌不是在卖产物，是在给拓荆科技打工。

拓荆如果砍单、压价、换供应商，恒运昌的营收径直腰斩。

再看行业周期

半导体这行当，三年不开张、开张吃三年。

恒运昌我方也承认，群众半导体周期波动径直影响晶圆厂老本开支，进而影响自家订单。

当今AI带动的上行周期还能撑多久？没东说念主知说念。

但恒运昌也曾把产能诈欺率干到111%，一朝周期掉头，库存和折旧能把利润啃成负值。

国际贸易摩擦——悬在头顶的达摩克利斯之剑

2024年12月，好意思国BIS把国内主要晶圆厂和建树商齐备拉进实体清单。

恒运昌天然没被点名，但它的客户全在名单里。客户被限，订单天然随着挥发。

更惨的是，它还要从国外采购关节元器件，一朝出口管理加码，供应链径直断链。

时代层面——僬侥里的高个

2023年中国大陆等离子体射频电源国产化率不到7%。

恒运昌仅仅“僬侥里的高个”。

招股书大方承认：产物还没打进国际建树商，只可在国内窝里横。

更讥讽的是，研发参加占比从13.6%滑到10.2%，省钱省得堂堂皇皇。

财务游戏——利润靠补贴和优惠

三年净利润从1981万飙到1.3亿，但政府扶植占了利润7.7%。

高新时代企业税收优惠又省下一大笔所得税。

如果2025年复审不外，税率从15%跳回25%，利润径直挥发两成。

房产流毒——随时搬家停产

租的厂房没房产证，万一深圳城市更新要拆，搬家停产即是几个月的营收归零。

玄色幽默的产能风险

招股书说“产能贯穿三年超负荷”，121%、102%、111%的诈欺率，听着像血汗工场。

但另一边，募投神色又要猛扩产能。

行业上行时，扩产是利好；一朝周期下行，新增产能即是新增赔本。

恒运昌把明天赌在“历久涨”的传闻上，可惜半导体从来莫得历久。

一句话转头：恒运昌的交易形态，即是“把鸡蛋放在一个客户、一个行业、一个周期里，再祷告策略、时代、国际相关齐备调解”。这颗炸弹引线也曾燃烧，投资者要不要一说念坐在上头，我方看着办。

交易形态一句话

恒运昌卖的是半导体建树里最中枢的等离子体射频电源，绑定国内建树商(拓荆、中微、朔方华创)，用“国产替代”故事换订单，再靠政府补贴和税收优惠把利润作念厚。

竞争上风三点

国内稀缺

国产射频电源市占率不到7%，它是少数能量产的玩家。

客户卡位

一朝通过建树商+晶圆厂双重认证，替换成本极高。

时代对标

参数堪称追上AE、MKS，拿到中微、微导纳米等龙头背书。

谬误相通赤裸

拓荆依赖、周期赌博、时代差距、房产流毒、策略退坡——粗率哪张多米诺骨牌倒下开云体育，齐可能把这家“国产替代明星”打回原形。